El objetivo financiero

La especificación del objetivo financiero entronca con el estudio de la motivación empresarial. ¿Qué es lo que induce la creación de negocios, la asunción del riesgo inherente en la aportación de capital a una empresa, o la actitud emprendedora?

Una explicación común para la motivación empresarial es la búsqueda del máximo beneficio. Este es el planteamiento de la teoría de la firma y de la economía clásica, que dominaron la teoría financiera hasta los años cuarenta. La noción de beneficio es intuitivamente clara, se relaciona con el excedente, el margen o el remanente tras cubrir los gastos; forma parte de la lógica microeconómica (la diferencia entre los ingresos y gastos de la empresa, calculados como función de volúmenes de producción, precios y costes) y su uso está ampliamente generalizado. Pero precisamente por ello, cualquier significado técnico que pudiese haber tenido ha sido reemplazado por una acepción vulgarizada mucho más general e inespecífica. No en vano nos hemos visto obligados a completar el término añadiéndole calificativos que nos ayudan a clarificar exactamente a qué tipo de beneficio nos estamos refiriendo. Tenemos por ejemplo el beneficio neto, el beneficio de las operaciones ordinarias, el beneficio antes de intereses e impuestos, el beneficio bruto de explotación, y muchos otros. Beneficio, por sí solo, no significa nada.

Por otra parte la idea de maximizar el beneficio es subjetivamente confusa. ¿Qué beneficio debemos (en su caso) maximizar? ¿El de la empresa? ¿El de los propietarios? ¿El beneficio social derivado de la actividad de la organización? Puede parecer una banalidad pero, como argumenta la teoría directivista, si algo caracteriza a las empresas modernas es la profunda brecha que separa a los propietarios y los directivos: la distancia de poder e información es tan grande que, con frecuencia, los propietarios pueden tener dificultades para controlar y supervisar a los gestores, quienes, recuerde, no son sino empleados de la empresa y se deben al mejor cumplimiento de los intereses de los accionistas. Galbraith señala que, en estas circunstancias, la motivación principal es la supervivencia de la tecnoestructura, es decir, la alta dirección. Los directivos pueden anteponer sus intereses personales y profesionales a los de la empresa y sus accionistas y buscar, por ejemplo, sistemas de retribución más favorables, operaciones que les supongan publicidad o reconocimiento social, o blindajes que les garanticen inmunidad en demandas u otras acciones de responsabilidad legal... incluso si estas acciones perjudican a los propietarios. La teoría directivista tiene un claros anclajes en la teoría de la agencia, y en el análisis de las asimetrías de información.

A John Kenneth Galbraith debemos algunas de las exégesis más agudas, precisas y reveladoras del dogma neoliberal (por ejemplo, cómo los mecanismos de mercado conducen a un sistema oligopolístico, con todos sus riesgos y consecuencias desfavorables, y no al modelo de competencia perfecta que afirman los neoliberales) y también algunas reflexiones que en el post-lenguaje actual definiríamos como políticamente incorrectas: cómo el crecimiento económico, por sí sólo, no contribuye a mermar las desigualdades sociales, los daños masivos causados por la especulación incontrolada, las causas últimas de la crisis del 29, y los riesgos ocasionados por el aumento de la dimensión industrial; entre ellos la dificultad para controlar a los directivos a la que hemos hecho referencia más arriba, y la posibilidad de que la sociedad en su conjunto acabe siendo regida por una tecnoestructura en la sombra, formada por directivos de grandes corporaciones y organismos públicos intercomunicados por las correspondientes puertas giratorias. No puede descartarse que esta contumaz heterodoxia explique por qué un economista de la talla académica y la influencia intelectual de Galbraith no haya sido reconocido con el Nóbel de Economía. Pero posiblemente conocemos un buen número de casos en los que los intereses personales de los directivos han prevalecido, incluso causando procesos traumáticos como concursos o quiebras. La teoría directivista no está ni mucho menos superada.

Finalmente, la teoría de la organización enfatiza que la empresa es el nexo en el que convergen los intereses de múltiples grupos, tanto internos como externos: directivos y propietarios son sin duda importantes, pero también debemos considerar a los prestamistas y acreedores (que aportan una parte más o menos elevada de los recursos financieros empleados por la empresa, y por ello condicionan su supervivencia), a los trabajadores (que son el medio a través del cual la empresa realiza su actividad), al Estado, y a la propia sociedad en su conjunto. Solo adoptando esta visión amplia y comprensiva podemos considerar la exigencia de que la empresa mantenga un comportamiento socialmente responsable en aspectos como el impacto medioambiental de su actividad: ¿por qué habríamos de esperar que una empresa productora de electricidad abandone progresivamente las fuentes convencionales (más baratas porque su tecnología de producción está especializada en ellas) y evolucione hacia renovables? ¿Por qué habríamos de esperar que una empresa actúe eficazmente para impedir que sus subcontratistas empleen mano de obra en condiciones que consideramos degradantes o inaceptables? ¿Por qué habríamos de esperar que una empresa no manipule su contabilidad para ofrecer una imagen distorsionada de su rentabilidad, o de su equilibrio financiero? Es la exigencia de responsabilidad social, el respeto a los intereses de los grupos a los que hemos hecho referencia, lo que hace que estas prácticas sean reprochables. Observe que todo ello impone límites sobre el objetivo financiero.

Pero, ¿cuál debe ser entonces el objetivo financiero?

Si tuviésemos que definir cuál es la misión de más amplio nivel que afronta la empresa, posiblemente coincidiríamos en definirla como su propia supervivencia. Es cierto que las misiones suelen expresarse en términos más prosaicos, por ejemplo prestar un servicio a la sociedad, pero cualesquiera de estas misiones requieren inexcusablemente que la organización se perpetúe. Exigen que la organización perviva como unidad económica independiente (independencia económica, autonomía de gestión), evitando procesos que impliquen su extinción (no solo quiebras, también adquisiciones o absorciones por terceros). Para ello es necesario que los propietarios mantengan su estatus actual, que su inversión permanezca y que conserven también su capacidad de control general sobre la gestión. Y lo harán en la medida en que su participación en la empresa contribuya a incrementar su bienestar económico, o su riqueza.

Pudiera parecer que estamos perdidos en un circumloquio con términos cada vez más vagos e imprecisos, pero casi hemos llegado a nuestro destino. ¿Qué tendría que ocurrir para que la empresa haya mejorado mi bienestar económico? Que me ofrezca algo que no puedo obtener por otros medios. Ese algo es rentabilidad: la empresa incrementa mi bienestar económico cuando me proporciona una rentabilidad superior a la mínima exigida, en función del riesgo.

Considere el caso de cierto sector industrial en el que la rentabilidad normal es el 7%; este es el rendimiento mínimo exigido, en el sentido de es el nivel al que aspiran todos los inversores en ese sector, considerando el riesgo al que están expuestos. Una empresa que ofrezca el 7% simplemente alcanza el objetivo; una empresa que se quede en el 5% está mermando la riqueza de sus propietarios (porque éstos podrían estar ganando el 7% en otra empresa similar, con el mismo riesgo).

¿Qué tendría que hacer una empresa X para mejorar el bienestar económico de sus accionistas? Lograr una rentabilidad más alta que la que correspondería por su nivel de riesgo, o si lo prefiere, obtener unas utilidades anormalmente grandes de manera sostenible en el tiempo.

La rentabilidad de la empresa se calcula a partir de la información contable, a través de ratios como el ROE (return on equity) o rentabilidad financiera. La rentabilidad mínima exigida (ke) es el coste del capital ordinario, y puede obtenerse de diferentes maneras: una es la comparación con otras empresas similares, tal y como se hace en el caso anterior; también disponemos de modelos que nos permiten estimarla con bastante fiabilidad, entre ellos CAPM y APT.