Aunque la noción común de riqueza se relaciona con la posesión de bienes y derechos, desde el punto de vista económico el valor de un activo se relaciona con su capacidad para generar utilidades. Esta interpretación está profundamente enraizada en el concepto de capitalista activo, establecido por Adam Smith para designar a quienes aplicaban su capital a inversiones capaces de incrementar la riqueza de la sociedad, por contraposición con los simples ahorradores.

Como agentes racionales, invertimos con la expectativa de obtener utilidades que compensen adecuadamente el riesgo de la operación. Esas utilidades son futuras y están sometidas a indeterminaciones, de manera que trabajamos con pronósticos; pero desde luego esperamos que acaben siendo reales y efectivas, y la única realidad palpable para un inversor son los flujos de caja: la tesorería puede ser invertida para generar rentas futuras o utilizada para saldar compromisos de pago y preservar la solvencia.

El beneficio, por el contrario, es una magnitud en cierto sentido abstracta; incluye flujos que no representan tesorería y con frecuencia los redistribuye en el tiempo, lo que plantea un problema crítico porque nuestra percepción de valor también depende del tiempo. Atribuimos menos valor a los capitales más alejados en el tiempo, en parte porque el dinero se devalúa debido a la inflación, pero también y sobre todo porque al perder la posesión del dinero emergen un coste de oportunidad y riesgo: no aceptaremos el intercambio a menos que obtengamos una compensación justa y suficiente, ajustada a ese riesgo. En el caso de una empresa la compensación mínima suele interpretarse como el coste medio ponderado de capital - lo que garantiza que todas las inversiones cubren, además de sus propios pagos internos, el coste de la financiación -.

Nuestra noción de valor resulta por tanto de la combinación de la tesorería esperada, los vencimientos en los que estará disponible, y nuestra percepción de riesgo; con independencia de su aspecto externo, todos los modelos financieros se asientan sobre estos principios.

El esquema básico de valoración es la noción de valor actual neto (VAN) o valor capital, que compara i) la tesorería invertida con ii) el valor de la tesorería esperada actualizado al coste de oportunidad de aquélla:

\(VAN=-G_0+\sum_t\frac{(I_t-G_t)}{(1+k)^t}\ =-G_0+\sum_t\frac{Q_t}{(1+k)^t}\)

donde Q_t es el flujo neto de caja esperado en el período t-ésimo, I_t y G_t son respectivamente los cobros y los pagos previstos en él, k es el coste financiero y G₀ es la cuantía de financiación aplicada ahora por la empresa (por ejemplo, el desembolso inicial en el caso de un proyecto de inversión).

En el caso concreto de las empresas y acciones, el principal problema práctico son las indeterminaciones. Los flujos de caja son magnitudes internamente complejas, sintetizan múltiples procesos y variables, internas y externas; tienen además una cierta componente aleatoria que dificulta los pronósticos a medida que nos alejamos en el tiempo. Por ello, la valoración de empresas suele comprender dos períodos:

• El marco temporal, que es el horizonte dentro del cual creemos ser capaces de formular pronósticos fiables para la tesorería y los costes financieros; su duración depende la situación de la empresa y de la calidad de la información disponible, y no suele exceder los cinco años.
• El marco perpetuo, que incorpora los flujos de caja que obtendrá la empresa más allá del marco temporal si prevalece el principio de empresa en funcionamiento; este valor en continuación típicamente se calcula mediante perpetuidades financieras (constantes o en progresión). En caso de abandono o extinción incorporamos un valor liquidativo o de salida.

El modelo básico podría formularse como sigue:

\(VAN=-G_0+\sum_{t=1}^T\frac{Q_t}{(1+k)^t}+\frac{Q}{k}·(1+k)^{-T}\)

donde T es la duración del marco temporal y Q es la tesorería anual (en este caso, constante) que proyectamos para la empresa a partir de T+1, y que valoramos mediante una perpetuidad financiera.

La tasa k en la expresión del VAN es el coste financiero; su presencia en el modelo garantiza que un proyecto con VAN>0 cubre no solo sus pagos internos (los pagos operativos por compras, salarios, inversión, tributos, etc.) sino también el coste de la financiación que se ha destinado a esa inversión. Como la empresa se financia con una mezcla de recursos propios y ajenos, típicamente la tasa k es el coste medio ponderado de capital (k0).

También podemos ver k como el coste de oportunidad de la financiación, es decir, como el lucro yacente que surge cuando la empresa asigna fondos a este proyecto, y no a otro.

Para clarificar estos aspectos considere cierto activo financiero que, se espera, proporcionará 100€ en t = 1, 200€ en t = 2, y 150€ en t = 3. Si esperamos obtener una rentabilidad del 10% anual, el valor financiero de este activo debería situarse en torno a 368,90€:

\(VA=\frac{100}{(1+0,1)^1}+\frac{200}{(1+0,1)^2}+\frac{150}{(1+0,1)^3}=368,90\)

Esto significa que, si esperamos un rendimiento del 10%, estaremos dispuestos a intercambiar 368,90€ hoy a cambio de la expectativa de {100  200  150} en los próximos años.

La rentabilidad exigida (k) puede entenderse como un coste financiero (imagine, por ejemplo, que esos 368,90€ se obtienen en préstamo) o, también, como un coste de oportunidad porque, si aceptamos la operación, esos fondos dejan de estar disponibles para otras inversiones. La operación es viable porque su rentabilidad interna (TIR) es el 10%, precisamente el coste financiero o de oportunidad:

\(-368,90+\frac{100}{(1+r)^1}+\frac{200}{(1+r)^2}+\frac{150}{(1+r)^3}=0→r=0,1\)

También puede interpretar la operación en términos de valor final: como el inversor espera obtener un 10%, los 368,90€ que invierte ahora deben convertirse al menos en 368,90 · (1 + 0,1)³ = 490€ al término de la operación; por otra parte los flujos de caja se reinvertirán regularmente a la rentabilidad de la operación (que como acabamos de comprobar, es el 10%) y tendrán el siguiente valor final:

\(100·(1+0,1)^2+200·(1+0,1)+150=491\)

que es precisamente el esperado por el inversor.

La valoración depende críticamente de la rentabilidad exigida. Por ejemplo, un rendimiento del 20% implica valorar el activo en 309,3€ y obtener 534€ al término de la operación; si adquiere el título se adquiere al valor establecido más arriba (368,90€) obtiene una rentabilidad del 10%, que no llega a la mínima exigida, y la operación no es viable. 

A pesar de la aparente simplicidad del modelo VAN, establecer un valor razonable para una empresa es con frecuencia complejo; formular pronósticos realistas de exige un conocimiento profundo de la dinámica financiera interna del negocio y de su contexto, y también cierto grado de autocrítica y reflexión por parte de quien realiza el trabajo.

Quizá por ello, en no pocas ocasiones se propone el uso de modelos simplificados, incluso de "recetas" que pretendidamente nos permiten obtener resultados de forma rápida y con un volumen mínimo de datos y cálculos. Algunas ratios incluyen incluyen el precio de mercado y favorecen la tentación de buscar atajos valorativos: por ejemplo la ratio PER puede reformularse como P = PER · BPA y parece que podríamos valorar simplemente multiplicando por el beneficio por acción (BPA); esta es la lógica detrás de los llamados métodos indirectos. Sin embargo la realidad es compleja, y aunque dos empresas parezcan similares y/o pertenezcan al mismo sector, tendrán singularidades; estas características distintivas suelen ser las más relevantes, porque explican por qué unas empresas son más competitivas, más eficientes, más flexibles que otras, lo que obviamente tiene trascendencia valorativa. 

Otros modelos permiten valorar dentro del perímetro definido por ciertas hipótesis más o menos restrictivas. Por ejemplo los algunos hacen descansar la valoración sobre los pagos de dividendos, algo que simplifica sustancialmente los cálculos pero que solo tiene sentido si existe una política de retribución estable; también podemos recurrir a la valoración contable de activos y recursos propios, pero solo en situaciones muy concretas y más bien excepcionales - como la extinción de la empresa -.

En este sentido, es esencial elegir el modelo valorativo apropiado y formular hipótesis realistas, consistentes con las circunstancias de la empresa; los resultados deben someterse a análisis de sensibilidad, para comprobar su estabilidad en diferentes escenarios y evaluar el impacto de eventos imprevistos: diferentes tasas de crecimiento, cambios en la estructura de costes, aparición de productos sustitutivos, etc. La experimentación artificial nos permite construir muestras artificiales e inferir, a partir de ellas, las distribuciones de probabilidad de las variables de interés.

Finalmente, debe abstraerse de los movimientos gregarios que suelen desarrollarse en los mercados financieros. La teoría de las burbujas racionales explica que los agentes pueden sentirse impulsados no solo a participar en un mercado manifiestamente desequilibrado, sino a incrementar la apuesta simplemente porque esperan que el precio siga aumentando y minimizan la probabilidad de que la crisis les afecte precisamente a ellos en ese momento; pero todas las burbujas han acabado estallando, como Galbraith describe magistralmente en su Breve Historia de la Euforia Financiera y esa riqueza especulativa se ha evaporado en un instante.